А.В. ДЕДИЩЕВ

В статье рассматриваются причины возникновения "мыльных пузырей" на рынках, меры по предотвращению их появления и развития, а также последствия этого явления для мировой экономики.

А.В. ДЕДИЩЕВ, АСВ

Многие экономисты считают, что "мыльные пузыри" в экономике неизбежны, а определить их наличие, как и перегрев экономики, невозможно, пока они не лопнут. Другие экономисты отрицают, что "пузыри" являются причиной следствия монетарной политики. Так, по мнению Бена Бернанке, в первую очередь регулирование, а не монетарная политика, может предотвратить раздувание "пузырей". Одной из основных причин их возникновения председатель Федеральной резервной системы называет распространение финансовых инноваций, в первую очередь секьюритизацию. По его мнению, в раздувании последнего "мыльного пузыря" существенную роль сыграли новые финансовые продукты-"мутанты". А Уоррен Баффет назвал деривативы "финансовым оружием массового поражения".

Эту позицию можно оспорить тем, что в Испании и Австралии сложные финансовые продукты не получили распространения и вряд ли были причиной перегрева на рынках жилой недвижимости. Рынки в этих странах рухнули, скорее всего, не из-за наличия на них сложных финансовых инструментов, а вследствие того, что секьюритизация находилась практически в зачаточном состоянии.

Причастны ли центральные банки к раздуванию "мыльных пузырей"

Опыт последних двух десятилетий показывает, что искусственная стабильность, создаваемая снижением процентной ставки, ложна. Влияет ли такая стабильность на раздувание "пузырей"? В период низких процентных ставок происходит чрезмерный рост кредитования частного и государственного секторов. В результате снижаются частные сбережения, так как люди стараются больше тратить сегодня, опасаясь, что завтра их накопления, образно выражаясь, съест инфляция.

Во времена дешевых денежных средств, что выражается практически в нулевой процентной ставке, а в реальном выражении - в отрицательной, банкам трудно удержаться от искушения инвестировать в растущие акции и тем или иным способом обходить регулирование.

Но если монетарная политика Федеральной резервной системы вредна для США, то она еще более вредна для стран, ее импортировавших, особенно для развивающихся. Падение финансового рынка спровоцировало отток капитала из стран с высоким страновым риском в "качество", т.е. капиталы потекли в долларовые активы. В 2008 г. деньги - инвестиции, и в первую очередь спекулятивный капитал, стали уходить из России, что и послужило причиной неравномерного распределения капитала.

Были ли видны признаки надвигающегося кризиса? Перегрев на рынке жилой недвижимости легко отслеживается показателем среднегодового дохода семьи на стоимость 1 кв. метра жилой недвижимости. Связь между монетарной политикой и раздуванием "пузырей" очевидна и подтверждается тем, что низкие процентные ставки позволяют привлекать более дешевые кредиты. Увеличение объема сделок с активами за счет долгового финансирования повышает спрос на них. В период низких процентных ставок люди склонны к спекуляции.

Для финансовых институтов нормативы по капиталу ограничивают привлечение долговых обязательств, а следовательно, и прибыль. Но финансисты нашли способ повысить риски без увеличения собственных средств при помощи структурных инвестиционных продуктов (SIV). Этот вид инструмента менее регулируем, чем другие финансовые продукты, а активы размещаются вне баланса финансовых институтов.

Перегрев экономики и раздувание "пузырей" неизбежны, пока существует свободная торговля и цены устанавливаются спросом и предложением. Но было бы неправильно возлагать всю вину на центральные банки. "Мыльные пузыри" лопались еще в средневековой Европе, а затем в XVII-X1X вв., т.е. задолго до того, как центральные банки начали искусственную политику снижения процентных ставок. Логика развития экономики такова: перегрев, инфляция - в ответ на нее ужесточение монетарной политики, уменьшение кредитования, снижение роста или отрицательный рост экономики.

Структурные инвестиционные продукты

Раздувание "мыльных пузырей" на финансовых и фондовых рынках создавало возможности для европейских стран инвестировать в растущую мощь США, в развитие железных дорог и автомобильные технологии. От этого выигрывали все. Раздувание "пузырей" имело место в среднем в каждые два поколения. Неудивительно, что "пузыри" надувались в отраслях, где производительность труда выросла или считалось, что выросла: в 1990-х гг. это были высокие технологии, в этом десятилетии - финансы. Бум делает капитал относительно дешевым для избранных отраслей, создавая чрезмерную занятость, избыточные инвестиции и перепроизводство.

Аналитики Barclays считают, что экономические факторы не были главной причиной раздувания "пузырей" в предыдущем десятилетии, а цены на активы не были связаны с принципами экономики. В качестве основного объяснения они указывают увеличение спроса на акции и другие активы.

Спрос на активы вырос в основном за счет демографических факторов. В 1980-е гг. поколение послевоенного бума деторождения, достигшее наиболее производительного возраста, активно откладывало свои сбережения. Кроме этого, во многих странах стало возможным инвестировать пенсионные средства в пенсионные фонды, играть на фондовом рынке.

Начиная с этого времени мир развивался без значительных потрясений, если не считать абсурдные цены на золото и рост цен на нефть, что могло вызвать инфляцию. В США и Великобритании удалось удержать инфляцию в разумных пределах. Тем не менее волатильность различных классов активов увеличивалась наряду с раздуванием "пузырей".